¿Se ha tirado Tsipras por la ventana? No. Ha dejado la decisión en manos de los ciudadanos, poniendo al descubierto sus limitaciones como líder y como político. ¿Por qué? Solo hay dos respuestas posibles: A) Sencillamente, no sabe qué hacer y lo somete a referéndum. Todo aparentemente muy democrático, pero no esconde el hecho insoslayable de que estás dejando en manos de la población una decisión sobre la cual no tienen la información necesaria para calibrar las consecuencias de una hipotética respuesta. B) Sí sabe qué decisión es la correcta (aceptar la condicionalidad), pero no se atreve y lo deja en manos del pueblo. Ominoso. En tal caso, Tsipras tendría tanta madera de héroe como una herradura. Los ciudadanos ya deciden cada cuatro años, y no quieren que se les obligue a decidir cada día sobre todas las decisiones de gobierno. En este caso, me pregunto, ¿Para qué sirve entonces este Gobierno?

Sea como fuere, esto supone el fin político de Tsipras. Si la respuesta del pueblo es SÍ a la condicionalidad, supondría una desautorización en toda regla. Si la respuesta es NO; el colapso interno será cuestión de semanas. Ya me imagino a los señores de GD (tercera fuerza en Grecia), tomando las plazas a lo movimiento Maidán en Kiev para derrocar a un Gobierno irresoluto.

Dejémonos de política. Lo importante ahora es calibrar los posibles escenarios y definir uno como central.

Visión a corto plazo (hasta el 5 de Julio):

Grecia: Corralito bancario durante toda la semana, colapso de las transacciones y de los ingresos fiscales. Deterioro de las balanzas fiscales que obligará a seguir tomando medidas desesperadas (uso del cash de las entidades públicas, ayuntamientos, embajadas, y quizá impuestos sobre depósitos). Bolsas cerradas. Hundimiento del bono de Gobierno.

Europa: Caídas en los activos financieros: bonos periféricos (España, Itália, etc) podrían alcanzar los 200 pb, hasta el 2.5% de TIR en los vencimientos a 10 años (y un Bund actuando como activo refugio hasta una yield del 0.5% o menos). Inestabilidad en las Bolsas con caídas que debieran ser también limitadas (5%-10%).

Visión a Medio-Largo plazo (>12 meses):

Si el resultado del referéndum es afirmativo (la población acepta la condicionalidad del programa de rescate): Activación de un tercer rescate, entrada de liquidez, recuperación gradual de la actividad en Grecia, beneficiada por un entorno económico favorable en Europa. Activos financieros (griegos y europeos) recuperando rápidamente los niveles previos a este episodio.

Si el resultado del referéndum es negativo:

Grecia: Colapso económico se extenderá en el tiempo con un deterioro masivo de la situación fiscal que obligará al Gobierno a recortar más en gastos ante la falta de acceso al mercado de financiación. Posiblemente el Gobierno decida introducir un nuevo sistema de pago (moneda), que no será reconocida en el exterior y que a nivel doméstico nadie querrá acumular, por lo que se establecerá automáticamente un cambio paralelo (al estilo Argentina o Venezuela) en donde dicha moneda en el mercado negro retendrá un valor entre el 70% y el 90% inferior al valor oficial.

Muchos comparan la situación de Grecia con la de Argentina de principios del 2000. Es un error. Argentina es un líder mundial en granos (sobretodo en soja) y se encontraba en un momento de precios récord de las commodities y beneficiándose de unos términos del comercio que compensaban la catastrófica situación doméstica. Grecia no tiene, ni por asomo, esta capacidad.

 Europa: Impacto muy limitado sobre la actividad económica del euro grupo. La recuperación económica podría desacelerarse pero no vemos descarrilamiento de este proceso. Situación muy diferente a la de 2011-2012. Paradójicamente resulta beneficioso que la exposición a Grecia sea de las instituciones (contribuyentes) y no la banca (que ha reducido su exposición desde los 200bn eur en 2010 hasta los 35bn eur actuales). Este acto (inmoral) de socializar las pérdidas, nos librará en esta ocasión de una nueva crisis bancaria, fruto de las dudas sobre sus libros; lo que debería contribuir a un funcionamiento normal del sistema financiero europeo. Y por último, no debemos perder de vista que contamos con  nuevos mecanismos (anti contagio) que deberían ser mas que suficientes para compensar los efectos negativos de Grecia. Estos son:

  • EFSM: Programa de préstamos respaldados con el presupuesto de la UE y en el que quedan disponibles 13bn eur (48bn ya fueron gastados en Irlanda y Portugal).
  • ESM: Mecanismo de estabilidad europeo respaldado con aportaciones de capital de los estados miembros. Fondos disponibles: 453bn eur
  • BCE – OMT: Programa de compra de bonos de estados elegibles para programas de EFSF o EFSM, centrado en activos de vencimientos 1-3 años. Capital disponible: SIN LIMITE (fácilmente se podrían usar 300-400bn eur)
  • BCE – APP: Programa puro de política monetaria (expansión de balance) para la compra de activos con vencimientos de hasta 31 años, en primario y secundario (conocido como QE). Capital disponible: +/- 900bn eur
  • BCE – TLTRO: Líneas de crédito a la banca con el fin de aumentar el crédito, pero cuyos fondos podrían ser usados para la compra de deuda de estados. Disponible: +/-700bn

Estaríamos hablando de una fuerza (flujo) combinado de entre 1.5 a 2.0 Trillion eur, que deberían ahogar cualquier duda sobre un posible efecto contagio.

Sí. Hemos revisado nuestros targets para las Bolsas europeas a finales de año, pero las revisiones se centran en los múltiples (no en ventas ni márgenes, y por tanto, no tocamos beneficios). Estamos hablando de rebajar un 5% el target para la RV Eurozona y España, pero los nuevos targets aún se encuentran por encima de los niveles actuales.

Con todo lo mencionado, creemos que es suficiente para estar tranquilos a pesar de lo que veamos esta semana en mercados. A pesar, incluso, de que en Grecia la clase política no sepa encontrarse las posaderas ni con las dos manos.

Cordiales saludos

Álex Fusté

Economista Jefe de Andbank