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Y Draghi defraudó

Sorpresa y decepción para un mercado que cotizaba un intenso QE 2.0.

• Sí hubo más medidas: 10 p.b. de rebaja del tipo depo (hasta el -0,3%) y al menos 6 meses adicionales para el programa de compras y ampliación de las mismas a deuda subgubernamental. Además, reinversión del principal que vaya venciendo más allá de marzo 2017, al estilo de lo realizado por la FED. El menor tipo depo ampliaría los activos susceptibles de compra en unos 290.000 millones de euros y la ampliación temporal en unos 360.000 millones de euros al ritmo mensual actual. Con todo ello, para el primer trimestre de 2017 el balance del BCE rondaría el 35% del PIB de la Zona Euro.
• No obstante, queda lejos de lo que el mercado esperaba: 15-20 p.b. de recorte del tipo depo, ampliación concreta en 10-20.000 millones de euros/mes en las compras gubernamentales. Y de ahí la decepción y los recortes de mercado que no frenaron ni las medidas anunciadas ni el hecho de que no se tomaran por unanimidad (sí por amplia mayoría). Draghi fue además esquivo a la hora de dar una respuesta sobre si estamos en tipos depo suelo.
• Desde el cuadro macro, retoques menores tanto en precios como en crecimiento. Las primeras no amparan así muchas medidas adicionales a futuro. Y ahí radica el problema: si el BCE no ha actuado ahora en mayor medida, no hay visos de que vaya a hacerlo en un futuro próximo.
• Los últimos datos de precios, por debajo de lo previsto, parecían sentar la base para que el momento de impulso importante fuera ahora: IPC de noviembre por debajo de lo esperado, tanto en subyacente (0,9% YoY) como en tasa general (0,1% YoY).

Tras las medidas «de mínimos» del BCE

Repasamos los intensos movimientos tras la reunión del BCE. Y, lo importante, ahora, ¿qué podemos esperar más allá del corto plazo?

• Euro, más de tres figuras al alza frente al dólar. Nos olvidamos de la paridad de corto plazo, pero mantenemos el objetivo 1,05. Ahora el fortalecimiento del dólar es “tarea” de la FED. Aprovecharíamos estos niveles para tomar posiciones largas.
• Renta fija: ventas generalizadas, ligeramente más concentradas en periféricos (>+20 p.b. en el 10 años italiano, español, portugués…), pero afectando también con intensidad al mundo core (TIR del bund +20 p.b. arriba).
• Renta variable: a la baja (retrocesos del 2-3,5%): pero el horizonte de tipos bajos se mantiene y las previsiones de beneficios no descarrilan, aunque estamos a menos de un mes de cerrar el año lo que puede llevar a protección de rentabilidades.

Mirada puesta ahora en la FED

“Gran semana macro” americana, con las últimas cifras de empleo antes de la reunión de la FED y muchas declaraciones de sus miembros, con atención especial en su presidenta.

• Yellen apoya las subidas de tipos en diciembre. Eso sí, reconoce las diferencias dentro de la FED (“no necesitamos unanimidad”) y se muestra optimista con los precios: las mejoras del mercado laboral han aumentado su confianza en la inflación: “las expectativas de precios están razonablemente bien ancladas”. Además, afirma que “los riesgos desde el exterior se han reducido desde el verano”.
• Mala semana de encuestas. Primero el débil ISM manufacturero, a la baja y entrando en zona recesiva (48,6 vs. 50,5 est. y 50,1 ant) y con caída de componentes fundamentales: producción y nuevas órdenes Ralentización de base amplia, pero temporal según los expertos. Y luego el ISM no manufacturero, con destacado descenso aunque los niveles siguen siendo muy expansivos.
• Y desde el empleo, muy buenas cifras: creación de empleo no agrícola cómodamente por encima de los 200.000 empleos/mes, más allá de lo esperado y con revisión al alza de los ya excelentes datos de octubre. Tasa de paro en línea (5%) y salarios también, aunque creciendo menos que en octubre (2,3% YoY vs. 2,5% ant.).

BRICs entre encuestas y ruido político

Semana intensa también entre los emergentes: PMIs, entrada del reminbi en la cesta del FMI y proceso de juicio político («impeachment)» contra Dilma.
• Lecturas dispares en China, ¿estabilización? PMI manufacturero por debajo de lo previsto (aunque tímida mejora del componente de nuevas órdenes), mientras, avance del PMI de servicios, en niveles bajos.
• Por su parte, en Brasil, el empeoramiento macro convive con la tensión política. Desde los datos, PMI manufacturero y PIB decepcionaron. El primero continúa profundizando en zona contractiva (43,8) y el segundo mostró una recesión más profunda (-1,7% QoQ vs. -1,2% est.).
• Tipos en la India sin cambios, esperado. Además, PMI manufacturero a la baja (50,3 vs. 50,7 ant.). Somos positivos con el país que avanzará en las reformas.

Renta Variable

Un beneficiado de los bancos centrales: El sector de Construcción y Materiales.

• Como tantos sectores europeos, su valoración no es atractiva y como otros tantos compramos una historia de mejora de márgenes y apalancamiento al ciclo.
• Se trata de un sector que se está desapalancando financieramente y que todavía no retribuye más de un 50% de sus beneficios vía dividendo.
• Se trata de un sector con apalancamiento operativo que debe beneficiarle en este momento de su mejora en márgenes.
• Dentro de los valores del sector, ya tenemos Saint Gobain. Incluimos como novedad a Vinci. Se trata de un valor cuyos ratios no son históricamente bajos, pero con un perfil acorde al tipo de compañía que buscamos.

Fondos de inversión

Gestión alternativa: Una categoría a tener muy presente en 2016.

• Tras varios años de excelentes retornos en el mundo de la renta fija en todas sus tipologías (gobiernos, corporativo y high yield) y con posibles subidas de tipos en US, los retornos esperados para este tipo de activo tienden a llegar su fin de ciclo.
• Por ello, la búsqueda de “algo” de yield en el activo de renta fija pasa por o ser especialmente selectivos en bond picking o ser flexibles en el posicionamiento implementando estrategias alternativas que añadan alfa en la gestión.
• La cartera propuesta se trata de una cartera equiponderada con accesos a diferentes estrategias (market neutral, Long/short de renta variable, renta fija alternativa, global macro/multiestrategia y CTA).
• Una de las principales ideas a la hora de crear este tipo de carteras es la búsqueda de minimizar las caídas máximas (ejemplo de control de riesgo en las caídas de este año Grecia+China).