Hace poco estuve en NYC. Quedé con un viejo amigo para ir a cenar. El tipo me llevó a un restaurante oriental (ahora recuerdo no haber visto la letra en la puerta ¡Aviso para navegantes!). Dejé que pidiera. Al llegar la comida, el camarero, que llevaba un pañuelo de un estampado morado psicodélico, nos sirvió una fusión asiática de wonton y cebollas fritas. La cosa promete –pensé–; al fin y al cabo, soy de los que piensan que el descubrimiento de un nuevo plato es más provechoso para la humanidad que descubrir una nueva estrella. ¿Exagerado? Miren. La cocina es lo que nos diferencia de los animales. Las bestias pueden tener memoria, incluso en cierto grado facultades y pasiones semejantes a las del hombre; pero aún no conozco ningún animal que sepa guisar. Ahí lo dejo. El caso es que pasé la peor noche de mi vida. Una auténtica catástrofe (me ahorraré los detalles). Y es que todo, al fin y al cabo, conlleva un riesgo. No confíen en su capacidad de controlar todos los riesgos. Fíjense, dejarte llevar a un restaurante de orientales homicidas puede ser tan arriesgado como intentar apagar un fuego con un Samsung Galaxy 7. ¿Pero qué tiene que ver esto con la libra esterlina? Mucho. Les he hablado de los riesgos. Están dónde menos te lo esperas. Pero lejos de condicionar mis decisiones, esto me lleva a la conclusión de que debo aceptar su existencia. Por ejemplo. Comprar la libra esterlina hoy es como jugar a intentar agarrar el cuchillo afilado que cae. Sin embargo, a mí me gusta la libra esterlina a los niveles actuales. ¿Arriesgado? Les he puesto el símil del cuchillo, ¿no? ¿Entonces? Entonces primero deben aceptar que hay un riesgo en lo que les propongo, después escuchar las razones por las que me gusta la libra, y por último decidir si juegan o no. Empecemos:
Primero. La libra esterlina está devaluada en más de dos sigmas respecto al EUR y al USD, y eso tomado como punto central la cotización media de 20 años y como desviación estándar el último valor de la volatilidad móvil. Vean el gráfico 1.
Segundo. En tipo de cambio real efectivo (broad REER), observo que la libra esterlina se encuentra un 18% infravalorada respecto a su nivel medio de 40 años (ver gráfico 2). Y eso que para el cálculo del REER utilizamos inflaciones de Alemania (como proxy para los precios de Europa). Si usara precios de países europeos con menos inflación, vería con asombro que en tipo de cambio real efectivo, la libra probablemente esté devaluada más de un 20%. Esto es significativo pues esta divisa es de las pocas en el mundo que revierte siempre a la media.
Tercero: La última vez que la libra sufrió grandes pérdidas fue en 1992 y 2009, coincidiendo con sendas recesiones económicas en el país. De esto se desprende que sus señorías los inversores, tras hundir la libra, anticipan hoy una recesión en el Reino Unido. De acuerdo. Sin duda el Brexit va a causar algunas distorsiones en el corto plazo, incluso podamos ver algún período recesivo a lo largo del 2017. Pero no tengo tan claro que esto vaya a resultar negativo en el largo plazo. Adicionalmente, deben saber ustedes que siempre que la libra se ha depreciado 2 sigmas contra el euro o el dólar en el marco de un año, acostumbra a recuperar después gran parte del terreno perdido en un margen de dos años.
Cuarto: Nunca, en los últimos 25 años, había visto tal número de posiciones cortas en derivados sobre la libra. Observen el gráfico 3 (parte inferior). Podría decirse que la caída de la libra ha ido al compás de las posiciones de derivados cortas en esta divisa. Pero esto también sugiere que el espacio para nuevas posiciones cortas es ahora reducido. Lo que me induce a pensar que las caídas adicionales de la libra (que puede haberlas), debieran ser moderadas, salvo que se dé una catástrofe en el país del decapitador Enrique VIII.
Quinto y último: Es justo reconocer que me equivoqué en cuanto al Brexit (Mea culpa. Mea máxima culpa). Pero no dejo de ser honesto al recordarles que inmediatamente después del resultado del referéndum británico, recogimos ya en la opinión corporativa de julio un nuevo nivel objetivo para el cruce GBP/EUR y que situamos en 0,90 libras por euro. Recuerden que el día después del referéndum, el cruce estaba en 0,812. Pues bien. Hoy hemos alcanzado ese target. Siendo coherente con los cinco razonamientos, debo reconocer que a estos niveles la libra me resulta irresistiblemente atractiva. ¿Tanto como para entrar de golpe? No. Aún sigue siendo el juego del cuchillo que cae. No vayan con las dos manos. Háganlo doucement.
Cordiales saludos.
Álex Fusté
Economista jefe
