El Informe semanal de Andbank valora la aproximación de posiciones que se ha producido en Grecia y las posibilidades que ahora se plantean. Asimismo, analiza las últimas encuestas de actividad conocidas en la Eurozona, que permiten augurar una revisión al alza de los PIB. Nuestros expertos analizan también la evolución de los datos en la economía estadounidense y los niveles del oro.
Grecia: acercándose a marzo…
•Semana de idas y vueltas en la negociación, y otra oportunidad tras el fallido intento del día 16
•Diferencias Grecia-resto de Europa, ¿sólo dialécticas? Los griegos quieren un «programa puente» de 6 meses, los europeos una extensión del programa de rescate. Posiciones que parecen aproximarse, con un BCE ampliando temporalmente el ELA. Tres pilares: compromiso, ajustes y supervisión. A cambio de ello, más tiempo (¿6 meses?), en principio suficiente para «salvar» los importantes vencimientos de marzo y los meses de verano. En caso de acuerdo, entramos en fase nuevamente política: algunos Parlamentos nacionales habrían de sancionarlo, incluido Alemania y Grecia, sin que sea descartable en el caso griego cierto resquebrajamiento de la coalición actual (¿y nuevas elecciones?). Escenario central que sigue pasando por el acuerdo, con la posibilidad de «accidente político» no descontado por encuestas (ZEW al alza), ni por mercados. Ante la posibilidad de que no hubiera acuerdo, podríamos tener dos posibilidades. 1) Petición de un nuevo programa ESM en las próximas semanas: la autoridades europeas la han descartado pero podría ser una solución de «última hora». 2) Grecia «no cede»: BCE restringe/cancela los mecanismos de liquidez extraordinarios (ELA); en Grecia cierre de bancos, controles de capital, vuelta del dracma al que se convertirían las emisiones de deuda doméstica (mayoritariamente en manos de bancos griegos), default en los bonos bajo legislación internacional (la mayoría de la deuda griega),…ESCENARIO GREXIT…
Europa, entre Grecia y la mejora de las encuestas
• Junto a las primeras actas del BCE (poca aportación más allá de lo vivido en la rueda de prensa), semana de encuestas, al alza, tanto desde el mercado (ZEW) como desde la economía real (PMIs). Europa sigue teniendo claro «momento»…
• Positiva Alemania, con un ZEW en ascenso de forma general (expectativas y condiciones actuales) y un Bundesbank que mejora su visión de cara a 2015. Pero también, mejores señales (aunque no generalizadas) desde Francia, con un PMI de servicios muy expansivo y en máximos desde 2011. Pese a que el lado manufacturero no acompaña (retroceso hasta 47) sí valoramos los tímidos inicios de reformas en Francia: liberalización de algunos sectores, mejora del procedimiento de arbitraje laboral, desregulación de algunas profesiones (abogados y notarios). Positivo, pero lento, sin apoyo interno suficiente.
FED: ¿»paciente» también en marzo?
• A la espera del testimonio de Yellen antes las Cámaras, múltiples referencias en EEUU, en general a la baja y por debajo de lo previsto. Economía americana que arranca 2015 a un ritmo menor del esperado: ¿impacto?
• Encuestas previas al ISM (Empire Manufacturing, Fed de Filadelfia), con ligeros descensos. Mercado inmobiliario también con cierto sesgo a la baja, tanto desde la confianza promotora (NAHB), como desde los datos de actividad (viviendas iniciadas/permisos de construcción). Y en el mismo sentido, frente industrial con cesión de la capacidad de utilización (del 79,7% al 79,4%) y avances menores de la producción industrial . Macro americana que también decepcionó a primeros de 2014 y medias suavizadas (a 12 meses) de los datos conocidos, que no cambian la «película de
crecimiento».
• Tras la ambigüedad del comunicado de la FED, un tono ligeramente más cauto en las actas de la última reunión hizo extensivo al mercado la
percepción de que junio sería pronto para subir tipos, desplazando a septiembre el momento más adecuado. Sin embargo, seguimos acumulando declaraciones a favor de la tesis contraria. En la semana, Plosser (sin voto), abogando por la retirada de la palabra «paciencia» para la reunión de marzo (18/3) y subida de tipos en junio, con tipos para finales de 2015 en el rango 1-1,5%…Dado el sesgo mixto de los datos tras la reunión (muy positivos
datos de empleo vs. peores desde el resto de frentes), y el tono en general de las últimas declaraciones de la FED en apoyo de subidas más pronto que
tarde, muy atentos al Testimonio de Yellen la próxima semana.
Japón ¿sube sueldos?
• Semana semifestiva en parte del mundo BRIC, por lo que nos centramos en las referencias desde Japón.
• BoJ, sin cambios, como en enero, voto mayoritario (8 a 1) a favor demantener el aumento de la base monetaria al ritmo actual (80 bill. de yenes/año) y continuidad del QE tanto tiempo como sea necesario. Kuroda, optimista: no ve problemas significativos en el mercado de deuda, ni se fija un objetivo de tipo de cambios; reconoce la mejora de las expectativas de inflación a largo plazo y se muestra confiado en que el IPC alcance el 2% en 2015.
• Positivas noticias desde el sector exterior, con una economía que se beneficia de la caída del yen (exportaciones al alza) y de la del crudo
(importaciones que dejan de crecer).
• En Japón, más allá de la macro, nos fijamos en los asuntos pendientes: la traslación a los salarios de la mejora corporativa. De momento, no se está dando como se esperaba, pero alguna señal positiva vamos acumulando. En la semana, sindicatos del sector de autos que solicitan una subida del 2%, muy por encima del 1,4% de 2014, y en un país donde el peso del sector es significativo. Positiva señal.
El oro en el largo plazo…
•Consideramos que son mas las razones que nos llevan a posicionarnos en el lado menos optimista acerca de la evolución futura del precio del metal dorado.
-Los ratios de valoración relativos del oro sugieren una sobrecompra moderada, por lo que el precio de éste debería ir ajustándose hacia las medias a largo plazo.
-Excepto India, los principales bancos centrales han ido reduciendo sus compras de oro o incluso en algunos caso vendiendo parte de sus reservas. Las últimas subidas se deben en parte a que la India ha levantado su prohibición de importar oro al consumidor retail. Por su lado, la liberalización financiera de China, provoca que tengan acceso a un universo de inversiones más amplio, por lo que se reducirá la demanda de oro ya que históricamente ha sido un activo muy demandado por el inversor chino. Pero, ¿mueve la oferta y demanda tradicional del oro su precio?
-Son las finanzas y los financieros quienes mueven el precio del oro desde principios de siglo.
•Los BCs embarcándose en los QE masivos, ZIRP (incluso NIRP) han sido una fuente de dudas. La pérdida del valor del dinero, en términos monetarios puede ser una amenza . En este sentido con ‘más Q’ el oro es una alternativa de inversión para protegerse. También mientras el riesgo sistémico era una probabilidad no distinta de cero.
•EN segundo lugar, el desarrollo de instrumentos financieros para replicar la inversión en oro físico (ETFs / otros) ha hecho menos predecible el comportamiento a través de la oferta y la demanda y más a través de los flujos de entrada y salida en esta categoría.
-Con todo, nuestro precio objetivo por fundamentales: se sitúa en los 900$/oz.
Fondos de inversión
Global Macro: MS Diversified Alpha Plus (LU0299413608)
Global Macro/GTAA gestionado por el equipo de Global Asset Allocation de Morgan Stanley. Mediante un análisis top-down, invierten en diferentes temáticas y tipos de activo: Renta Fija, Renta Variable, Divisas y Materias Primas. En lo que va de 2015, lo que mejor les está funcionando son las estrategias de divisas y materias primas.
•Combina posiciones estratégicas con un horizonte de inversión de entre 6-18 meses aprovechando tendencias seculares de los diferentes activos con apuestas más tácticas (menos de 3 meses), cuyas señales vienen dadas por indicadores de corto plazo (sentimiento del inversor, price momentum, movimiento de flujos y cambios en los datos macro) .
•Son muy flexibles en la gestión de la exposición bruta y neta, esto les permite ajustar el riesgo del fondo a sus expectativas de mercado. En el gráfico de abajo a la derecha se aprecia que la volatilidad del fondo se mueve en un amplio rango. Sin embargo, la volatilidad a un año suele rondar el 7-9%, sumado a caídas máximas superiores al 7% en el último año, hace que sea un fondo para perfiles por encima del intermedio.
•Cambios temáticos en cartera: han reducido la exposición a USD mientras que han cogido exposición larga en RV global y europea cubriendo con posiciones cortas en EEUU. Por otra parte, están jugando EM contra desarrollados. Se han puesto cortos del Franco Suizo contra el euro y del peso Mexicano contra el Dólar Canadiense.
•Temáticas con más peso en cartera: corto sectores aeroespacial y maquinaria a nivel global y largos de consumo, salud y utilities en EEUU.
Global Macro: SLI Global Absolute Return Strategies (LU0548153104)
Tiene una visión de largo plazo. Su objetivo de rentabilidad es superar la tasa libre de riesgo + 5% (anualizado) en un horizonte de 3 – 5 años. Esto sumado a su menor presupuesto de riesgo (el fondo está compuesto de carteras de bajo riesgo que combinan muchas estrategias para evitar la concentración), son las mayores diferencias de planteamiento con respecto al fondo de Morgan Stanley. La volatilidad objetivo se sitúa entre el 4 y el 8%, la realizada del último año ha sido del 5%.
•Está basado en estrategias dinámicas con visión temática a nivel global más selección de compañías bottom up.
•La visión de la casa está positiva en RV en US, UK y Japón e incrementando posiciones en Europa. En emergentes están neutrales . En real estate también están positivos mientras que en renta fija están positivos en crédito y muy negativos en gobiernos.
•Es un fondo que no es apto para los clientes ultraconservadores, pero sí para aquellos que siendo de bajo riesgo admiten un pequeño porcentaje de renta variable. La caída máxima del último año ha sido de un 3%.
•Es un fondo que por ejemplo está presente en el perfil Inversión de Multiperfil, pero el Equilibrado por riesgo también lo admitiría aunque en este caso se decidió incluir el GLG European Alpha Alternative .
Market Neutral: GLG European Alpha Alternative (IE00B4LYN521)
Market neutral de RV Europea aunque goza de cierta flexibilidad, entre -10 y +20% de exposición neta (históricamente <10%).
•Es un fondo de retorno absoluto con resultados consistentes y baja volatilidad. Aunque el segundo semestre de 2014 el retorno ha sido muy negativo debido principalmente a las coberturas y a la selección de compañías. Aún con esto, hemos decidido mantenerlo, debido a que es un fondo que en el largo plazo el retorno riesgo ha sido consistente y siendo conscientes de que el entorno no ha sido el más favorable para la estrategia (muy dominado por temáticas top down). Han estado potenciando las estrategias de M&A en cartera, pensando que balances saneados sumado a tipos bajos, puede fortalecer la actividad.
•El comienzo de año ha sido bastante positivo gracias en parte a las posiciones cortas en compañías denominadas en francos suizos como Nestlé (posición actualmente cerrada), ABB (también cerrada) y Richemont (reducida posición).
•La cartera la componen entre 60 y 80 compañías de las 300-350 que tiene el universo (compañías europeas de gran capitalización o de media capitalización pero muy líquidas). Hacen uso limitado de apalancamiento, que varía típicamente entre el 100% y el 200% (ver gráfico). Lo han ido incrementando recientemente hasta el 125%. Para los próximos meses, se centrarán especialmente en la época de resultados y búsqueda de opciones en fusione s y adquisiciones.
Market Neutral: JB Absolute Return Europe Equity (LU0548153104)
•A diferencia del fondo de GLG, este fondo es un market neutral puro, con exposición 0 a RV (beta actual de 0,02). La exposición bruta actual queda en el 73%, muy por debajo del 125% que tiene el fondo de GLG. Esto hace que sea un fondo de riesgo inferior, no tanto desde la volatilidad, puesto que los dos rondan el 3%, como de caída máxima, que en este caso es del 2,5% en el último año.
•Consiste en una cartera con entre 25-50 pares de compañías (actualmente 44, 88 posiciones). Neutral a mercado, sector y divisas mediante Total Return Swaps que utilizan tanto en las patas largas como cortas. Es un proceso cuantitativo, en el que se comienza con un universo inicial, que se depura en base a distintos criterios, como capitalización y luego se realiza un screening por sector, en el que se analizan como posibles compras los que puntúan bien y como posibles posiciones cortas los que puntúan mal.
•Actualmente el fondo está en soft close, pero al operar con cuentas omnibus no nos afecta. Coincide con un nuevo máximo tanto en performance como en activos bajo gestión.
•Es un fondo apto para perfiles de riesgo bajo. Su baja exposición bruta y su alta descorrelación con los activos tradicionales, hacen de este fondo un producto interesante para perfiles con altos niveles de renta fija direccional, con el fin de diversificar la cartera.
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