USD – Visión alcista contra EUR y JPY:
En la última semana hemos visto otro recorte de los especuladores en sus posiciones en USD, (de 22.9bn$ de valor nominal a 21.29bn$ actuales -ver tabla, columna 1). Los inversores tienen una posición en el USD ciertamente débil si la comparamos con los +51bn$ vistos en enero. En Z-score a 3 años (y a efectos de comparabilidad con el resto de divisas), el nivel vuelve caer y pasa a ser de tan sólo +0.20 desviaciones standard (DS) sobre su media de un año (la semana pasada este valor era de 0.29 DS). Es decir, seguimos con uno de los posicionamientos en USD más modestos del último año, siendo las posiciones largas en USD inusualmente bajas a día de hoy y estando el mercado prácticamente neutral en esta divisa. Todo esto es coherente con la aparición, por primera vez en mucho tiempo, de posiciones netas largas en divisas como el GBP, en detrimento del USD. Ello explicaría la bajada de las posiciones en USD.
No obstante, si el patrón de los inversores a un año vista va a seguir siendo estructuralmente largo en USD (como así sugeriría el punto del ciclo monetario de la Fed versus el resto de grandes bancos centrales), quedaría hoy mucho espacio libre para construir nuevas posiciones largas en el USD (visión alcista), especialmente contra el G10 (ver gráfico), y mas concretamente contra el EUR y el JPY (visión bajista)
EUR – Visión bajista contra el USD:
Esta semana los especuladores se mantuvieron prácticamente estáticos en su operativa de futuros en este cruce. Deshicieron marginalmente alguna posición corta (pasando los contratos netos de –11.8bn$ a -11.26bn$), suponemos que por las dudas de la Fed (que hizo que los inversores cortaran un poco de USD, aumentando la exposición en el resto). Hoy las posiciones netas cortas muestran un Z-score a 3 años a niveles es de -0.16 DS respecto su media de un año, estando el mercado menos corto incluso que la semana anterior, cuando estaba a -0.27DS). Éste sigue siendo uno de los posicionamientos menos cortos en el último año (ver gráfico), y sitúa al mercado prácticamente en un posicionamiento neutral también en esta divisa a día de hoy. Si el patrón de los inversores va a ser estar estructuralmente corto en el EUR (ya sea por el momentum del ciclo monetario del BCE en los próximos trimestres, o porque se estabilizan los mercados y eso hace que la Fed se sienta mas cómoda normalizando tipos en 2015), entonces tenemos todo el espacio libre para construir nuevas posiciones cortas en el EUR (visión bajista contra el USD).
JPY – Visión bajista contra el USD:
Los especuladores han recortado sus cortos esta semana (valor nominal de los contratos netos de 2.46bn$ frente a los -2.78bn$ de la semana anterior). Sin duda, estando a vueltas con la inestabilidad debido a China, Glencore, Volkswagen, etc… hace que los especuladores hayan acudido en busca de Yenes (su activo refugio) y eso ha hecho que la exposición neta sea hoy menos corta. A pesar de ello, las posiciones siguen estando mucho mas largas que los increíbles -10bn$ netos en JPY/USD vistos a principios de agosto, lo que, de repetirse este nivel (algo probable a mi entender), deja mucho margen de caídas en el JPY. En Z-score a 3 años el nivel de estrés se ha movido acorde con lo dicho (de +1.44SD a +1.58DS), siendo el posicionamiento relativo aún mas largo en relación al posicionamiento promedio en el último año. Aunque nominalmente el mercado esté corto, sigue siendo la divisa con los posicionamientos largos relativos mas extremos en relación a sus historia reciente. En otras palabras, el mercado ha estado pocas veces tan largo de JPY en el último año (algo similar a lo que pasa con el EUR). Si la actuación de los inversores se normaliza hacia lo que hemos ido viendo durante los 12 últimos meses (como así creo, si el BoJ persiste en su política), tenemos todo el espacio para construir posiciones cortas en JPY (visión bajista vs USD).
Divisas EM – Visión Neutral-bearish contra el USD:
Los especuladores han seguido comprando divisa emergente esta semana (ya empezaron tímidamente la semana pasada) como lo demuestra el hecho de que los contratos netos están valorados en unos -0.59bn$ (una cifra mucho mayor a los -1.82bn$ de la semana pasada). Ya dijimos entonces que los factores más macro (liquidez mundial creciendo al 0%) nos hacían pensar que la caída de estas divisas debiera estar cercana a su fin. Viendo el grado actual de stress en Z-score de -0.63DS (vs -1.0 DS anterior), diríamos que estamos ahora en la parte alta del rango; es decir, los especuladores estuvieron mucho mas cortos anteriormente y ahora (tras las fuertes caídas en la cotización de estas divisas), se muestran mas receptivos. Quizá es pronto para anunciar una alteración en el patrón de los inversores durante el último año (que me lleve el rango hacia arriba). Cuando eso pase (y ocurrirá cuando los temores sobre los efectos de un endurecimiento de la Fed se hallan neutralizado, ya sea porque se han saneado balances en emergentes, se han deshecho carry trades, o por simple aburrimiento), entonces podremos decir que hay mas espacio para construir posiciones largas en estas divisas. Hoy, aún es pronto.
GBP – Visión neutral – bajista contra el USD:
Siguen las compras de GBP y hacen que el valor de los contratos netos se sitúen en los +0.12bn$ (vs los -0.35bn$ de la semana anterior). En términos relativos de estrés, el Z-Score 3 años aumenta a 0.23 DS (vs el 0.09 anterior). Hay un grado de posicionamiento anómalo (muy largo), al menos, si lo comparamos con el patrón del último año. Sin embargo, consideramos que estos dos bancos centrales (BoE y Fed) tienen una mayor similitud en sus respectivos ciclos, lo que nos hace pensar que será difícil que se mantenga estable el rango en el que se han movido los especuladores en el último año (siempre muy asimétrico). Visto desde esta perspectiva, no apostamos por una normalización (corrección) agresiva a la baja en la libra, aunque sí hasta cierto punto. BRL – Cautela contra el USD a corto plazo. Los especuladores siguen cortos (-0.14bn$) y a niveles similares a los de la semana anterior. En Z-score estamos en -0.38 (vs -0.39 anterior). De repetirse los patrones vistos, las posiciones podrían irse muchísimo mas cortas. Esto estará en función de la evolución de la crisis política, el desbloqueo en el congreso y la evolución en Petrobrás (que parece se va aclarando tras los 17bn$ de write downs). Por arriba, hay margen para que los especuladores se posicionen mucho mas largos en esta divisa (hasta cerca de +1.8SD desde las -0.38DS), pero será necesario que Dilma viabilice su programa de ajuste fiscal primero.
MXN – Alcista contra el USD.
Los especuladores han seguido cerrando posiciones cortas (hoy en –0.37bn$ vs -1.6bn$ de la semana anterior). Quizá eso haya contribuido a la apreciación (desde 17.3 a 16.9). El Z-score está en -0.58 DS (desde el -1.07 anterior) e indica que se ha podido iniciar el movimiento de normalización. Y aunque el patrón del último año para los especuladores ha sido estar persistentemente corto en MXN, ese patrón podría ciertamente estar cambiando, lo que nos abriría nuevas posibilidades para ver posiciones netas largas.
RUB – Neutral-Alcista vs USD y EUR
AUD – Alcista vs USD y EUR
CAD – Neutral-Alcista vs USD y EUR
Cordiales saludos,
Álex Fusté, economista jefe Andbank
